F-35战斗机、爱国者飞弹、战斧巡航导弹在很多场合已成为美军的代名词，美军的许多武器也是美国最热销的出口品，或许与我们想象的有些不同，美军的高性能武器装备并不是出自白宫和五角大楼，而是散落在美国股票市场中大大小小的军火商们。本文主要根据相关公开资料对美股中军火商的主要概况、股价走势和商业模式做一解读。 美股主要军火商概况 美国的军工厂商主要由私营企业组成，提供包括海、陆、空、天、电五维战场的各类武器装备，涉及研发、制造和维护等三大业务，其中军工厂商依次可分为主承包商、分系统承包商、零部件原材料供应商三个层次。 美国军工企业的主承包商通常是像洛马、雷神等大型公司，承担产品的研发和全系统的集成；而分系统承包商为主承包商制造专用的部件和子系统；第三层次主要是众多为主承包商和分系统承包商提供零件、组件和材料的供应商。 如上图所示，美国军费开支无论是绝对值还是占GDP比重都要高出其他主要国家一大截（占全球军费支出总额的43%），凭借着美国政府的巨额订单（洛克希德马丁2010年营收的84%来自美国政府）和自身产品的优越性能，美国军工企业在全球军火销售额上占据绝对的领先地位。 2010年年中Defense News发布报告称全球最大的100家军火商2009年的武器销售量相比2008年增长140亿美元高达4010亿美元，前一百名中美国的军火商数量高达45个（根据2009年军品销售额排序），占据销售额的61.5%，有关统计数据表明当今全球的50多起冲突，有40来起由美国军火商提供武器装备。 全球最大的十家军火商中有7家来自美国，包括洛克希德马丁公司、波音、诺斯罗普格鲁曼公司、通用动力公司、雷神公司等传统的美国五大军火主承包商，2009年洛克希德马丁公司总营收约452亿美元，防务收入420亿美元，占比达93.0%。下面就美国前五大军火 商的产品方向和代表产品做一简单介绍： 美国前五大军火制造商全部在纽交所挂牌交易，其中洛克希德马丁公司1995年由原洛克希德公司和马丁·玛丽埃塔公司合并而成，全球第一大军火制造商, 第一大军机制造商，主要代表产品有F-22隐形战机、 F-16战机、F-35联合攻击战斗机等。 波音全球第三大军火制造商，代表产品有阿，帕奇直升机、B-52轰炸机、鱼叉导弹等；诺斯洛普格鲁曼全球第四大军火制造商，第一大军舰制造商，第一大雷达制造商，比较有名气的产品包括B-2隐形轰炸机、E-2C预警机、“尼米兹级”航空母舰，CVN21未来航空母舰等。 通用动力公司全球第五大军火制造商， 第一大装甲车制造商，主要产品有M1系列主站坦克、“洛杉矶级”核潜艇、宙斯盾驱逐舰等等；雷神公司全球第六大军火制造商，第一大导弹制造商，明星产品有爱国者导弹、“战斧”巡航导弹、“响尾蛇”空对空导弹等。 美股军火板块 摩根斯丹利和FactSet的相关数据表明现在航空/国防板块整体平均市盈率在14.2倍左右，相比S&P500成份股平均13.2倍的市盈率高出约7.6%，相比工业板块平均15.2倍的市盈率低出7.0%左右，历史上美国股票市场中的军工股票走势和突发性事件、政府国防预算成较大的相关性，下面我们通过图表简单描述： 由于数据的限制，我们观察1973年至2010年美股军工指数的走势情况，总体上可以分成三个阶段 ： 第一阶段：1975年至1985年单边上行，1973年越南战争的结束让和石油危机让军工指数出现短暂下行，随后即成单边走势。这十一年中正直冷战第二阶段，苏联强势扩张，美国则处于战略守势。这一时期，苏联缩小了与美国的实力差距，特别是在军事方面的实力。 同时美国武器支出大幅飙升，由1975年600亿美元增长至1985年的1400亿美元上下（美国国防预算阶段性高峰），军工指数11年间上涨300%左右，而同期美国道琼斯指数涨幅151.0%左右（1974年12月31日的616.24点至1985年12月31日的1546.67点）。 第二阶段：1986年至1999年的震荡整理，随着冷战的结束，美国武器支出大幅减少，由1985年前后的峰值1400亿美元下滑至最低至1998年的800亿美元上下。值得注意的是海湾战争刺激着军工指数扭转跌势，投资者意识到到虽然冷战结束，但这并不表示天下从此太平，局部战争将会继续驱动军品需求。本阶段军工指数几乎没有很大变化，但道琼斯指数疯长了将近5倍。 第三阶段：1999年至今，科索沃战争、911后的反恐战争、阿富汗战争和伊拉克战争等多起局部战争让美国武器开支进入新一轮上升通道，从1999年的1000亿美元增长至2010年的2200亿美元左右，军工指数涨幅50%以上（其中洛克希德马丁公司涨幅达108.1%），而同期道琼斯指数涨幅不到30%（均为调整后数据）。911事件发生后道琼斯指数在随后的20天内跌幅8%左右，而军工指数却逆市上涨，其中雷神公司20天内涨幅高达36.7%。 美国的武器支出变化是军工指数长期走势的主要驱动因素，突发性事件和局部战争对军工股票短期走势影响程度较大。 美国传统的五大军火商净利率都低于10%以下，其中通用动力公司的净利率水平最高达 8.06%，五家公司的市销率散布在0.6-0.8之间，将上表中的公司按市盈率排序依次为诺思罗普格鲁曼9.1倍、雷神公司9.7倍、通用动力公司10倍、洛克希德马丁10.5倍、波音15.4倍，大体上军品销售额占比越高市盈率水平通常较低，波音的军品销售额占比低于50%，而其他四家公司均高于80%，此外联合技术公司的市盈率17倍左右（军品销售占比低于30%）。 随着美国赤字规模不断扩大，市场普遍预计预计美国政府将在接下来的时间内削减国防预算金额，来自美国政府订单的减少将影响军工企业的发展，为了弥补因国防预算削减对军工业的负面影响（就业等），军火出口和转向民用将成为军工企业和政府必须面对的问题。 德意志银行分析师Walton称与1995-2000年间军火年均出口130亿美元的数额相比，美国政府自2005年以来的武器出口协议已增长3倍，武器出口的买家主要来自中东国家，2006年-2009年间50%的武器出口卖给了沙特（130亿美元）、阿联酋（110亿美元）等中东国家。维基解密透露甚至部分外交官员在与其他国家打交道的过程中也扮演着军火推销商的角色（2009年仅洛克希德马丁公司一家的政治游说费用达1200万美元）。 另外虽然美国的大型军工企业防务收入占比相差较大，但主营业务基本上都集中在电子信息、系统集成、通信、卫星、导航、安防等军民通用领域，转向民用将成为美国军工企业的战略方向，如凭借着在导弹领域的先进技术，雷神公司在高速公路收费、雷达等民用领域不断拓展市场。 商业模式 我们通过洛克希德马丁公司简单的解析下美国军火商的商业模式，洛克希德马丁公司按军品营业额计算是全球最大的国防工业承包商，2010年营收458亿美元，其中84%来自美国政府（国防部和其他联邦政府机构），15%来自外国政府机构（包括武器销售），剩下的1%左右为一般商业客户。 1.业务组成 1995年洛克希德马丁公司由原来的洛克希德公司和马丁•玛丽埃塔公司合并成立，目前核心业务是航空、电子、信息技术、航天系统和导弹等，主要产品包括美国海军所有潜射弹道导弹、战区高空区域防空系统、通信卫星系统、F-16、F-22和F-35(JSF)等战斗机，U-2间谍侦察机、SR-71“黑鸟”战略侦察机，C一5系列“银河”大型军用运输机及岸基反潜机P-3系列、C-130系列军用运输机、军用电子系统、飞行训练辅助设备、火控系统和空中交通管制设备等。 全球唯一的第五代战机F-35 Lightning II 洛克希德马丁公司通过旗下四大业务部门运营，分别是航空、电子系统、信息系统和全球服务（IS&GS）、空间系统等。 航空 航空部门主要是研究、设计、制造、集成、支持、升级军用飞机，包括战斗机、航空器、无人飞行器和相关技术。2010年来自航空部门的收入为132亿美元，占总营收比达29%，航空部又可以分成战斗机、空中机动和其他航空业务。 其中战斗机业务占航空部门营收最大（68%），现阶段战斗机包括F-16、F-22、F-35，2010年与美国政府的F-35项目贡献总营收的12%（与美国政府的F-35项目被称为“第一军火订单”），F-35项目将持续到2016年。 F-22 的生产在2012年结束后停止，在那之后公司将继续对服役的F-22战机升级和维护，洛马公司将在对外军售的协议下继续生产F-16战机。 电子系统 电子系统部门主要涉及复杂通信项目的设计、研发、生产并集成硬件软件解决方案，保证命令的全球传递。2010年电子系统部门的销售额为144亿美元占总营收比33%。 信息系统和全球服务 信息系统和全球服务部门（IS&GS）主要为美国政府和其他客户提供管理服务、IT解决方案、先进技术等，2010年来自信息系统和全球服务部门的收入达100亿美元，占总营收比22%。 空间系统 空间系统主部门涉及涉及、研发、生产卫星、战略导弹防御系统和空间运输系统，2010年来自空间系统部门的收入贡献总营收的18%，达82亿美元，值得注意的是美国政府贡献空间系统部门营收的97%。 截止2010年12月31日，洛克希德马丁公司总计拥有13.2万名员工，90%分布在美国本土，绝大部分员工持有忠诚审查证明（security clearance）。 2.主要财务信息 洛克希德马丁公司2008年、2009年、2010年的营收分别为427.31亿美元、451.89亿美元、458.08亿美元，成小幅上升态势，但净利率由2008年的7.53%下滑至2010年的6.39%,净利润由2008年的32.17亿美元减少至2010年的29.26亿美元。 洛克希德马丁公司2008年、2009年、2010年的自由现金流的降幅分别为34.95亿美元、23.21亿美元、27.27亿美元，三年间下降22%左右，主要是来自运营现金流减少导致，即公司的服务费用（员工工资）和未分配的企业成本上升所致。

美国军工企业介绍