央行特别国债对收益率的影响
发布时间:2020-08-07
特别国债对债券收益率的影响性分析
偏好理论(preferred habit 国债存量和国债负担率 国债率=(累积/ 年度×100%
这个指标反映着国家累积债务的总规模,是研究控制债务问题和防止出现的重要依据。一国的GDP值越大,国债率越小,则国债的发行空间越大。 我国的国债率呈上升趋势,基本上每年上升2个百分点,但我国的国债率一直很低,一直都低于20%,远小于《马斯特里赫特条约》要求欧盟国家的60%。
但我们不能就此认为国债规模还可以进一步扩张。首先,相对我国GDP的平均增长率,年增长率是很高的。照此速度发展下去,国债规模很可能达到难以控制的,这一点无法与有着悠久国债历史的发达国家相比。其次,尽管西方发达国家的国债率较高,但他们的占GDP的比重较高,一般为45%左右,而我国财政收入即使加上预算外收入,也只占GDP的20%左右。因此,我国对外债务的承受能力要弱一些。 国债规模各主要衡量指标的比较和分析
反映国债规模的指标很多,主要可分为绝对指标和相对指标,而相对来说相对指标比较容易说明问题,且具有普遍意义。一般地,衡量国债规模有如下通行的参考指标:
1.国债负担率(当年国债余额÷当年GDP×100%)。它衡量了一定时期国债余额占同期国内生产总值的比重,反映国民经济的国债负担情况。自90年代以来,我国国债余额占GDP的比重呈不断上升的趋势,由81年的
1.00%上升到97年的7.32%,目前已达10%左右。发达国家这一指标大体相当于当年财政收入总额,而其财政收入占国内生产总值的比重一般在45%左右,也就是说,发达国家的国债余额占 GDP的比重大体为45%。 欧盟国家的这一指标似乎更高,达60%,超过国际公认的45%的警戒线。相比之下,目前我国国债负担率远远低于西方国家,因此从国民经济的承受能力来看,我国政府发债的空间仍然很大。
2.居民应债能力(国债余额÷居民储蓄存款余额×100%), 体现了居民储蓄水平的偿债空间。虽然近来市场上机构投资者逐渐增多,但毕竟由于我国资本市场起步较晚,机构投资者的数量依然有限。因此多年以来,我国国债的主要发行对象之一仍为广大居民,其储蓄存款是购买国债的主要资金来源之一。居民的储蓄存款也是确定国债发行规模的重要参考指标,在国债发行实行指标分配的年代,确定指标的主要依据就是居民储蓄存款。自恢复国债发行以来,居民应债能力这一指标虽然稍有增长,但变化并不明显。原因在于,随着国民经济的发展,社会财富逐渐向个人倾斜,使得居民的储蓄存款快速增长, 甚至超过了其它经济指标, 因此尽管1991年开始,居民手中持有国债的数量明显增长,居民应债能力指标仍然偏低,国债规模仍有继续扩大的空间,这也是今年凭证式国债何以供不应求,在增加额度后仍能顺利发行的原因。
3.债务依存度(当年债务收入÷当年财政支出×100%), 反映财政依赖国债的程度。 它可分为国家财政的债务依存度(当年债务收入÷当年国家财政支出×100%)和中央财政的债务依存度(当年债务收入÷当年中央财政支出×100%)。由于我国公共支出基本由国家财政承担,同时国
债发行也是由中央财政掌握,因此,考察中央财政的债务依存度这一指标似乎更合理。在94年以前的十几年中,由于我国国债发行历史短暂,国债累积额较小,国债还本付息尚不构成国债规模扩张的动因。同时财政赤字较小、发行机制不顺、国债市场尚不完善,制约了国债规模的扩大。这一时期。中央财政的债务依存度平均仅为11%左右,国家财政的债务依存度则更低。而到了94年之后,中央财政的债务依存度由23.99%一越到达58.63%。97年中央财政支出为2532.5亿元,再加上1311.91亿元的债务支出,总支出是3664.41亿元,而当年的国债收入是2412.03亿元, 以这两项数据计算出来中央财政的债务依存度高达65.82%,在政府的每1元钱的支出中,有0.658元来自国债收入。 若直接以当年债务收入和当年中央财政支出计算,则该指标更高。而国际上的惯常标准为国家债务依存度15~20%,中央债务依存度25─30%。显然,我国财政支出过分依赖于国债收入,财政处于脆弱的状态,潜在风险较大,长此以往,恐怕难以为继。而且现在已经开始进入还本付息的高峰期,从这一指标来看,大规模发债的空间已经不大了。
4.国债偿还率(当年还本付息额÷当年财政收入×100%), 衡量了国家财政被动举债的程度。由于国债收入是要还本付息的,这一支出具有刚性,必须无条件如期偿还。债务收入的有偿性特征决定了必须控制国债规模与财政收入在一适当比例上。94年以前,国债规模不大,财政上还本付息的压力较小,偿债率都在10%以下,平均为3.4%。94年以后,债务还本付息支出迅速上升,偿债率从94年的6.99%越至96年的16.51%,当年的还本付息支出达到1223.17亿元,从这一指标来看,财政压力颇大。在正
常情况下,国债的还本付息应靠税收和借债所得款项的投资收益来偿还,而不应靠发新债来解决。然而在我国目前的情况下,若不发新债的话,政府的基本运行和还本付息将无法保证,结果导致恶性循环。 三、矛盾的结论及其原因
上述分析结果,看起来似乎颇有点令人费解,从前两项指标──国债负担率和居民应债能力来看,我国国民经济的应债能力十分宽裕,国债规模有进一步扩大的余地。因为不仅当前国债规模占GDP和居民储蓄存款余额的比重都非常小, 分别只有7.32%和11.82%,而且即使国债规模继续按现在的速度扩张,在未来10 年左右的时间段内,国债余额占GDP的比重仍然不会超过西方主要发达国家。
但从债务依存度和偿还率指标来看,国家财政的压力又是相当大的。尤其是94年以来,债务收入的增长速度明显快于财政收入的增长速度,到96年债务还本付息已超过1000亿元,中央财政真可谓不堪重负。这似乎在提醒我们,为防止财政状况恶化,防范风险,应警惕国债规模的进一步扩大。然而无论怎样,从表面上看,这两种结论无疑是矛盾的。但是只要深入剖析就可发现,这种看似矛盾的现实,其实是有其特殊的背景和原因的,可以说这也是中国特色。 主要可归咎于两个方面:
一方面是各种原因推动国债规模迅速扩张:
(1 )几十年的国债发行带有恢复性质,近两年发行规模呈跳跃式增长,应该是财政金融体制改革的被动适应。94年为了支持财政金融体制改革,理顺财政银行关系,正式确定禁止中央银行向财政透支和提供长期借款,
财政赤字必须依靠发行国债来解决。从此,发行国债便成了弥补财政赤字的唯一途径,导致政府举债大增。
(2 )我国客观上存在着较强的应债能力,居民储蓄率水平持续上升,目